6 χρηματοοικονομικές μετοχές με την υψηλότερη ελεύθερη ταμειακή ροή
Η ελεύθερη ταμειακή ροή συγκαταλέγεται στους πιο παρακολουθούμενους δείκτες της θεμελιώδους ανάλυσης. Σε βιομηχανικές, τεχνολογικές ή καταναλωτικές εταιρείες δίνει σαφή απάντηση στο ερώτημα πόσα μετρητά πραγματικά απομένουν στην επιχείρηση αφού πληρώσει τη λειτουργία και τις επενδύσεις. Στις τράπεζες και τις ασφαλιστικές όμως ο ίδιος υπολογισμός οδηγεί σε αριθμούς που συχνά αντιφάσκουν μεταξύ τους και αλλάζουν από χρόνο σε χρόνο κατά δεκάδες δισεκατομμύρια δολάρια. Γι' αυτό ακριβώς η ματιά στην εξάδα των μεγαλύτερων χρηματοοικονομικών τίτλων με βάση το FCF είναι πολύ πιο ενδιαφέρουσα απ' ό,τι φαίνεται εκ πρώτης όψεως. Δείχνει δηλαδή όχι μόνο ποιος παράγει μετρητά, αλλά κυρίως πού έχει αυτή η μέτρηση τα όριά της.
Όταν ο σαρωτής κατατάσσει τους αμερικανικούς και ευρωπαϊκούς χρηματοοικονομικούς οίκους με βάση την ελεύθερη ταμειακή ροή, στις πρώτες θέσεις εμφανίζονται οι JPMorgan Chase, Bank of America, Morgan Stanley, Capital One, Commerzbank και Allianz. Το πρόβλημα είναι ότι η κατάταξη μπορεί να ανατραπεί εντελώς μέσα σε λίγα τρίμηνα, χωρίς να χειροτερέψει καθόλου η επιχείρηση της εταιρείας. Ας δούμε γιατί συμβαίνει αυτό και ποιοι αριθμοί κρύβονται πραγματικά πίσω από κάθε τίτλο.
Βασικά σημεία
Η ελεύθερη ταμειακή ροή στον χρηματοοικονομικό κλάδο μπορεί να δείχνει το ακριβώς αντίθετο από την πραγματικότητα. Μια εταιρεία μπορεί να παράγει κέρδη-ρεκόρ, να έχει τεράστια κεφαλαιακά αποθέματα, και παρ' όλα αυτά να εμφανίζει δεκάδες έως εκατοντάδες δισεκατομμύρια αρνητικών ταμειακών ροών.
Οι διαφορές μεταξύ των επιμέρους χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων είναι ακραίες. Ενώ ορισμένα καταφέρνουν να παράγουν δεκάδες δισεκατομμύρια σταθερών μετρητών για αρκετά συνεχόμενα χρόνια, σε άλλα η ταμειακή ροή μέσα σε λίγα χρόνια μεταπηδά από δεκάδες δισεκατομμύρια θετική σε δεκάδες δισεκατομμύρια αρνητική.
Μία από τις πιο χρησιμοποιούμενες μετρήσεις εδώ μπορεί να είναι πρακτικά άχρηστη. Ο σαρωτής με βάση το FCF στις τράπεζες συχνά δεν δείχνει ούτε την ποιότητα ούτε την κερδοφορία, αλλά κυρίως αν μόλις μεγάλωναν ή μίκραιναν τον ισολογισμό τους.
Όλη η ομάδα διαπραγματεύεται με πολλαπλασιαστές P/E μεταξύ 14 και 18, δηλαδή κάτω από τον μέσο όρο της ευρύτερης αγοράς. Το κλειδί όμως είναι να αναγνωρίσει κανείς ποιες μετρήσεις έχουν νόημα στη σύγκρισή τους και ποιες μπορούν να στείλουν τον επενδυτή σε εντελώς λάθος κατεύθυνση.
Γιατί στις χρηματοοικονομικές εταιρείες αποτυγχάνει ο κλασικός υπολογισμός του FCF
Ο τυπικός ορισμός της ελεύθερης ταμειακής ροής βασίζεται στις λειτουργικές ταμειακές ροές, από τις οποίες αφαιρούνται οι κεφαλαιουχικές δαπάνες. Σε μια βιομηχανική εταιρεία είναι ένας ουσιαστικός δείκτης, επειδή οι λειτουργικές ταμειακές ροές αντικατοπτρίζουν τις εισπράξεις από πελάτες και τις πληρωμές σε προμηθευτές. Σε μια τράπεζα όμως η κατάσταση είναι διαφορετική. Στις λειτουργικές ταμειακές ροές αποτυπώνονται οι μεταβολές στον όγκο των χορηγηθέντων δανείων, στο εμπορικό χαρτοφυλάκιο, στις πράξεις repo και στις καταθέσεις πελατών.
Η συγκεκριμένη συνέπεια μοιάζει ως εξής: Αν μια τράπεζα αυξήσει σημαντικά τον όγκο των δανείων ή αγοράσει αξιόγραφα στο εμπορικό βιβλίο, αυτό εμφανίζεται ως τεράστια εκροή μετρητών και το FCF βυθίζεται βαθιά σε αρνητικό έδαφος, παρόλο που η τράπεζα καταγράφει κέρδη-ρεκόρ. Αντίθετα, σε μια χρονιά που μικραίνει τον ισολογισμό της, εμφανίζει γιγαντιαία θετική ταμειακή ροή, ακόμη κι αν η κερδοφορία της, ας πούμε, μένει στάσιμη.
Για μια ασφαλιστική ισχύει κάτι διαφορετικό. Η Allianz εισπράττει ασφάλιστρα προκαταβολικά και καταβάλλει αποζημιώσεις με καθυστέρηση, οπότε οι λειτουργικές ταμειακές ροές είναι διαρθρωτικά θετικές και σχετικά σταθερές. Γι' αυτό ακριβώς στην παρακάτω σύγκριση θα δούμε μια θεμελιώδη διαφορά στην ποιότητα και την προβλεψιμότητα των παραγόμενων μετρητών μεταξύ τραπεζών και ασφαλιστικής.